La finance comportementale nous apprend que l’on a tendance à accorder bien moins d’importance aux arguments qui divergent avec notre opinion. Les investisseurs auraient tendance à se concentrer sur les informations qui confirment leur pensée initiale. Il s’agit du biais de confirmation. Nous avons décidé cette fois d’apporter la contradiction aux arguments actuels des investisseurs haussiers :
- La marée bleue : Biden va emporter la présidentielle et les Démocrates vont remporter le Sénat
Les sondages prévoient une large victoire de Biden. Bien sûr, nous pourrions vous dire que les sondages se trompent et que Trump a autant de chances de l’emporter. Nous ne le ferons pas. Parce que, curieusement, plus les sondages se trompent, plus les observateurs craignent une nouvelle erreur. Nous pensons le contraire. Plus ils se trompent, plus la probabilité qu’ils ne trompent plus est élevée. Ils apprennent de leurs erreurs. Nous estimons donc l’hypothèse Biden probable. Faut-il vraiment s’en réjouir ? D’un point de vue boursier, nous ne le croyons pas. Ce dénouement est largement déjà anticipé par les marchés. Par exemple, s’il on compare le ratio entre un des secteurs qui serait le plus favorisé (énergies renouvelables) et un de ceux qui seraient le plus négativement impacté (compagnies pétrolières), on constate un réel emballement qui désormais s’essouffle.
Ensuite, c’est rapidement oublier que Biden promet des hausses d’impôt. De 21% à 28% sur les entreprises et de 37% à 39.6% sur les particuliers. Enfin, la Fed est explicitement inquiète du levier au sein des marchés d’actions et de taux d’intérêt et se dit prête à travailler avec l’administration Démocrate pour réduire la marge de manœuvre des hedge fund. D’un autre côté, nous ne percevons pas la réélection de Trump comme une nouvelle pouvant rassurer.
- Le vaccin arrive
La perspective d’un vaccin rassure les investisseurs. Soit. Mais il convient de garder la tête froide, pas seulement pour éviter la fièvre provoquée par le Covid. Ce n’est pas le virus qui a mis KO les marchés en mars dernier mais la peur du virus. Fine mais importante nuance. Cette peur va-t-elle disparaitre avec un vaccin ? Probablement pas. D’abord parce qu’on ne connait pas son efficacité. Il ne sera probablement efficace sur tout le monde et tout le temps. Ensuite parce que 1/3 des français indiquent de pas vouloir se faire vacciner devant la crainte d’un vaccin développer à la « va-vite ». Ce phénomène de défiance se retrouve dans de nombreux pays développés.
- Les besoins de digitalisation sont tels que les valeurs technologiques ne peuvent que monter
C’est une vision bien optimiste. On ne gagne jamais durablement en bourse avec des évidences. La poignée de sociétés qui opèrent dans une situation de quasi-monople ont désormais une épée de Damoclès. L’administration Biden sera encline à étudier la possibilité d’utiliser cette épée pour trancher ces grandes sociétés technologiques. C’est actuellement un risque sous-estimé. Rappelons que les 5 premiers titres du S&P500 (Apple, Microsoft, Amazon, Facebook, Alphabet) pèsent quasiment 25% de l’indice. Quant aux autres valeurs technologiques, les investisseurs semble avoir oublié 1/qu’elles évoluaient dans un environnement ultra concurrentiel. Il faut une dose de courage pour payer Zoom 659 fois les bénéfices et 114 les ventes alors qu’il existe une dizaine de services de video-conférences (Microsoft-Teams, Cisco-Webex, Google-Meet,…). 2/ que sans le retour de la confiance des consommateurs, les entreprises n’investissent pas. La baisse SAP (éditeur de logiciel) de 22% cette semaine illustre cette problématique.
- Les taux d’intérêt vont rester bas et justifient des valorisations élevées
C’est à nos yeux l’hypothèse la plus ancrée dans l’esprit des investisseurs de tous poils et donc la plus dangereuse. Activisme des Banques Centrale ne garantit en rien des valorisations élevées. En effet, l’afflux permanent de liquidité des banques centrales risque d’avoir un effet décroissant sur l’activité économique. Les aides accordées aux entreprises ont pour effet de maintenir en vie des sociétés très fragiles dites sociétés « zombies ». La part de ces entreprises a déjà plus que doublé entre 2013 et aujourd’hui aux Etats-Unis, atteignant plus de 15% des entreprises cotés (indice Russell 3000). Pour survivre, ces sociétés cassent les prix et ainsi mette les marges des compétiteurs sous pression. Nous doutons que les investisseurs soient durablement prêts à payer les valorisations actuelles s’ils prennent conscience que l’afflux de liquidité pèse sur les marges des entreprises.
Selon nous, la fenêtre de reprise débutée fin mars a commencé à se refermer au mois d’aout (Consulter vidéo 2'). Cette fermeture s’accélère maintenant. Il est encore temps de se protéger. Le soulagement d’élections sans recomptage des bulletins de vote, le très probable plan de relance post-élection ou tout simplement la saisonnalité maintenant plus favorable pourraient constituer des points de protection attractifs. Comme d’habitude, nous attendrons d’avoir des réponses et de voir le pessimisme l’emporter pour envisager de modifier notre analyse.
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